En términos generales existen cuatro variables explicativas de la evolución del tipo de cambio: la robustez del crecimiento económico de un país o lo que se conoce como sus fundamentos, la evolución de los precios relativos, el saldo de las cuentas externas y las expectativas de los inversores internacionales.

Por lo que respecta al primer factor, cuando un país presenta unos fundamentos sólidos los inversores internacionales pueden tener incentivos a invertir en éste ofreciendo recursos para financiar la inversión nacional e incorporar tecnología. Este hecho puede presionar al alza la cotización de una moneda.

En cuanto al segundo aspecto, si los precios de un país crecen menos que los de sus competidores, las exportaciones tenderán a ser más competitivas (suponiendo que el tipo de cambio permanece constante) y se producirá una mayor demanda de moneda nacional por los exportadores. Asimismo, un diferencial de tipos de interés favorable puede generar tensiones apreciatorias del tipo de cambio al incrementarse la demanda de moneda nacional en el mercado de divisas al contado.

El saldo de la cuenta corriente y de capital refleja la capacidad o necesidad de financiación de un país respecto al resto del mundo. Así, la existencia de un superávit de las cuentas externas permite a un país prestar financiación a otros paises y obtener un rendimiento pudiendo incidir positivamente sobre la demanda de moneda nacional a medida que los inversores nacionales cambien sus divisas. Por otra parte, este superávit puede poner en marcha un círculo virtuoso si los rendimientos de las inversiones en el exterior son reinvertidos y se obtienen beneficios de la operación. Finalmente, los agentes que sean deudores del país que presente capacidad de financiación demandarán la moneda de éste, ejerciendo presiones alcistas sobre el tipo de cambio.

Finalmente, las expectativas de los agentes económicos sobre la evolución del tipo de cambio inciden sobre sus posiciones de cobertura, arbitraje y especulación pudiendo provocar oscilaciones no esperadas en el tipo de cambio.

Los inversores esperan y temen al mismo tiempo la posibilidad de deflación. Esta es la explicación más común y también la que encuentra Financial Times al bajo nivel actual de los bonos gubernamentales -en los que Enrique Roca nos desaconseja invertir-. Sin embargo, en Estados Unidos y Reino Unido estos mercados ofrecieron rentabilidades mayores durante la Gran Depresión, cuando la deflación era real y no sólo una posibilidad.

Por supuesto, también podría ser que esté ocurriendo algo más, algo que los economistas denominan represión financiera. Los propios gobiernos serían los causantes de esta represión, que desde Morgan Stanely ya bautizaron como opresión. En realidad, sólo se trata de una reacción ante la caída de los ingresos por medio de los impuestos. Como el Estado recauda menos se ve obligado a aumentar la presión fiscal y utilizar todo su poder cohercitivo -la subida de impuestos de la que llevamos tiempo hablando-.

El resultado de estas medidas y en general del uso del poder opresor de los estados en materia económica puede ser una devaluación monetaria, que iría desde añadir cobre a las monedas de plata -es decir, restarles valor- o simplemente la creación de nuevo dinero para pagar las facturas del estado -que es lo que se ha estado haciendo hasta el momento-. Y es que pese a los recortes y la falta de ingresos, los estados no pueden dejar de gastar. En última instancia, todo esto serviría para crear inflación, lo que por una parte alejaría en fantasma de la deflación y por otra ayudaría a los intereses del estado, ya que reduce la carga de los préstamos anteriores.  Además, la inflación no tiene el mismo efecto electoral que una subida de impuestos, por lo que la jugada parece redonda.

Pero como no es oro todo lo que reluce, si los inversores preven un escenario inflacionario e incluso de hiperinflación es muy posible que busquen refugio en divisas menos reprimidas. Para evitarlo también existen técnicas represivas algo más sutiles como por ejemplo que los bancos centrales mantengan los tipos de interés a niveles artificialmente bajos (en teoría se trata de entidades independientes que no tendrían por qué hacerlo). El resultado sería un menor gasto del gobierno en intereses pero a costa de burbujas de precios, que a su vez generarían ingresos al Estado por las ganancias de capitales. En este supuesto los impuestos parecen un precio asequible a pagar. Estaríamos ante una represión disfrada de liberalización.

El único problema es que las burbujas se traducen en pérdidas al estallar, pero por fortuna, los Gobiernos tienen otras fórmulas para exprimir a los mercados financieros: combinar grandes déficit con el funcionamiento normal del sistema bancario actual. El gasto en déficit provee de dinero a los bancos, que a su vez lo prestan al ciudadano -esto multiplica el dinero circulante- y una gran porción de estos nuevos fondos se invierten en deuda gubernamental. En teoría, bancos e inversores deberían invertir el nuevo capital proveniente del déficit en acciones, que valen más cuando los tipos son bajos, pero una buena legislación podría evitarlo y ‘ayudarles’ o ‘encauzarles’ hacia inversiones supuestamente menos arriesgadas. Al final, los rendimientos caerían a niveles deflacionarios.

El problema es que la represión financiera casi siempre implica algún tipo de tasa oculta y ahora mismo los compradores de bonos pueden estar pagándola sin saberlo.

Los fondos de inversión que invierten en renta fija a corto plazo siguen en plena travesía del desierto. Según los datos facilitados ayer por Inverco, julio ha supuesto una bocanada de aire fresco, apenas un oasis en una familia de fondos condenada al ostracismo por la creciente oferta y demanda de depósitos.

Aunque las rentabilidades medias anuales siguen en negativo –un 0,2%-, la rentabilidad media ponderada, que tiene en cuenta la duración de los títulos en los que invierte el fondo, vuelve a lucir números verdes, apenas un 0,08% frente las pérdidas del 0,16% acumuladas un mes antes, cuando terminó el primer semestre.

Con estas cifras sobre el tapete, ¿quién quiere un fondo monetario? En el mercado, hay una amplia oferta de depósitos que, con mayor o menor exigencia de vinculación a otros productos, ofrecen rentabilidades que alcanzan el 4%. La oferta, de Banco Popular, no exige vinculación alguna, no obliga a una inversión mínima y da un 4,5%.

No hay otra rentabilidad mejor en un mercado en el que entidades como Santander han conseguido captar 30.000 millones de euros con el Superdepósito ofreciendo el 4%. Otras, como Caja Madrid, han lanzado su oferta con esta misma rentabilidad en pleno verano.

Mientras, los productos monetarios, dirigidos a los inversores más conservadores, siguen compitiendo con el hándicap de unos tipos de interés oficiales en Europa al 1%. Según Bankinter, “los tipos permanecerán más bajos y durante más tiempo de los que generalmente el mercado espera y los bancos centrales dicen”. Es decir, que otro año entero sin subidas es perfectamente posible.

El segundo gran hándicap de los fondos monetarios es que gran parte de ellos padecen unas comisiones que se comen la exigua rentabilidad de estos productos. Aunque unos pocos productos han dejado los números rojos en el último mes, más de la mitad -42 frente a 39 que sí ganan- están en pérdidas. En los siete primeros meses del año, sólo un fondo -Renta 4 Monetario- se revaloriza más de un 1%, y sólo otros cinco avanzan más de medio punto porcentual.

En el otro lado de la balanza, las cifras son más escandalosas. Hasta diez fondos pierden más de un 1%. En este escenario, los fondos monetarios –que junto a los de renta fija a corto plazo siguen representado el 40% de la inversión total en fondos- perdieron en julio otros 191 millones de euros en patrimonio gestionado, lo que amplía las salidas de dinero hacia otros productos hasta los 2.937 millones de euros. Sólo sus hermanos, los fondos de renta fija a corto plazo, ceden más: 15.257 millones.

Debido al aumento de la actividad de fondos de inversión de alto riesgo “hedge funds”, fondos de pensiones, aseguradoras, banco centrales y otras instituciones financieras que no son bancos en los últimos tres años el volumen de negociación diario total en los mercados de divisas globales han llegado hasta los 4 billones de dólares, lo que significa un incremento del veinte por ciento. En cuanto a España el volumen de negociación en Abril era de 29.300 millones de dólares, comparando con el mismo mes del 2007 se ha incrementado un 71 por ciento.

Las operaciones de intercambio de divisas en suelo español alcanzaron en abril los 16.800 millones de dólares lo que representa el 58 por ciento del mercado de divisas en España. En el mismo mes del 2007 sólo representaba un 47 por ciento del mercado, lo que significa un incremento del 110 por ciento.

El dólar fue la divisa predominante en la negociación con divisas en España y estuvo presente en el 84 por ciento de todas las transacciones.

Por su parte el euro fue negociado en el 53 por ciento de las operaciones y las transacciones del par euro/dólar representaron el 42 por ciento de todas las transacciones en España.

Si nos referimos al dólar tenemos que decir que ha mantenido su pequeña caída apreciada desde abril de 2001 pero sigue siendo la divisa dominante (84,9% este año).
Caso contrario es el del euro y del yen que ganaron importancia respecto a abril de 2007.

El dólar canadiense y el australiano ganaron cuota de mercado, mientras la libra esterlina y el franco suizo la perdieron.

Las divisas de economías de mercado emergentes también incrementaron su cuota de mercado, sobre todo la lira turca y el won coreano.