Desde Rusia con amor

Enrique Roca, ex director de carteras de fondos de inversión, nos acerca su visión sobre Rusia.

Los altos precios del petróleo han resucitado el interés por algunas de las economías dependientes del mismo como Rusia. Conviene pues actualizar los datos para ver la posible evolución de su bolsa.

1) MACRO

La economía rusa creció el 3,8% en 2010, lejos de los datos del 7-8% de los años gloriosos de 2008-2009. Las peores cosechas y el clima empresarial han cercenado las posibles mejoras en gastos de capital y por consiguiente  en productividad.

Su economía es fuertemente dependiente del petróleo  y no nos extrañaría ver crecimientos alrededor del 5% estos años, si estos logran mantener precios actuales, a pesar de  la falta de reformas de su  sistema  productivo. Veamos las tasas de crecimiento de los países emergentes ex Asia.

La importancia del petróleo es tal que  cada 20 dólares de incremento del barril de petróleo  produce un superávit comercial del 4% del PNB y a 80 dólares se espera un superávit del 5.2% del PNB, y un déficit presupuestario  meramente del 2%.

Los mayores ingresos derivados del petróleo. permitiría disminuir la presión fiscal que ha subido del 26 al 34% para los salarios inferiores a 15000 $dólares  y embarcar al estado y  a las empresas en planes de inversión para mejorar su productividad ( se espera que el gasto de capital aumente un 15% en las empresas del estado y  se aceleren los planes para la entrada en la Organización Mundial del  Comercio.para el verano lo que podrían alas a las privatizaciones y mejorar el clima y la transparencia en los negocios.

Para ello tendría que modificar algunas leyes  referentes al comercio y propiedad intelectual. Si el gobierno moderniza la economía, la integra en el conjunto mundial, e implementa las reformas que hacen más fácil los negocios la economía podía crecer más de lo previsto al  acercarse a los estandares  occidentales  en temas contables, legilascion, contorol de la corrupción, estabilidad y buena gobernanza.

Sin embargo todo nos son noticias buenas: La inflación  ha subido  debido a la ciris agricola (los alimentos pesan un 38% en la cesta de la compra) y es de esperar que se sitúe alrededor del 10% debido a los altos impuestos sobre el alcohol, tabaco y gasolina  y de los precios regulados de la electricidad. Por tanto, es probable que suban tanto la tasa de descuento actualmente al 2,75% como la tasa de refinanciación 7,75%, asi como los requerimientos de reservas de los bancos. El fortalecimiento de la demanda domestica y la diminución del output gap puede mantener la inflación relativamente alta que obligara a actuar al banco central subiendo los tipos por lo menos 100.p.b.

Es probable que el Banco Central Ruso tenga que usar todos los instrumentos necesarios además de las subidas de tipo para frenar los flujos  monetarios.

Las elecciones para la Duma y las elecciones presidenciales también pesaran a la hora de decidir las  inversiones pues las incertidumbres  pueden ser compensadas con un paquete suplementario de gasto, que beneficiaría a la  construcción y empresas de infraestructuras, (se espera que crezcan un 11% cada año entre el 2010-2015, principalmente  residencial ,casas, eficiencia del transporte y mejora del transporte del  petróleo y gas , y el campeonato mundial de  futbol).

VALORACIONES

El  PER previsto para 2012 es de 8  para el MSCI Russia Index (donde la energía  pesa el 55%) ,lo que significa un descuento del 35-40% en relación a la media de países emergentes ,cuando lo histórico ha sido un descuento del  15% .No es de extrañar que los beneficios de las compañías petroleras suban un 15% de media debido al incremento del petróleo.

El P/VC es de 1.1 con un Roe del 15 y un 2,5 de dividen yield.

.Además Rusia  tiene el PER más bajo entre países emergentes y ello es debido al gran peso del sector energético y al descuento que tiene en relación a otros países ya  que los otros sectores cotizan incluso más caros  que el resto de sectores de los países emergentes. Veamos el gráfico del Per de Shiller.

Por tanto  el mejor comportamiento futuro tendría que venir tanto  de un rerating más que del beneficio por acción-,  El incremento del precio de un petróleo con demanda creciente, afectara positivamente a todos los sectores principalmente financieras y consumo (que  también se beneficiaran de un rublo más fuerte).

Vemos la posibilidad de  una disminución del régimen de impuestos del sector en su conjunto  dado lo altos  precios del petróleo alcanzados.

Las actividades corporativas se han intensificado debido a sus valoraciones generosas tanto como las compañías tienen que apalancarse para el próximo ciclo. El sector de petróleo a puede entrar en su fase de consolidación después del acuerdo entre Roset y BP.

Otro sector, además del los del petróleo, finanzas y consumo, prometedor es el de  la construcción donde empieza a verse que fluye el capital.

Imagen – sergis blog

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