LTCM: el ocaso del rey de los hedge funds

Catorce años después de su muerte aún provoca sudores fríos entre muchos gestores de renta variable. El Long Term Capital Management (LTCM), el coloso entre los emergentes hedge funds de los noventa, llegó a controlar en sus momentos de mayor apogeo el 5% de la renta fija mundial, merced a su estrategia de compra y venta de renta fija. Sin embargo, su mala gestión acabó por estar a punto de provocar uno de los mayores colapsos de la economía internacional, tras perder en menos de cuatro meses más de 4.500 millones de dólares. Una fábula moralizante de la actual crisis que estamos viviendo, que todavía tiene su hueco en la memoria colectiva, como lo demuestra su mención en la película ‘Wall Street: El dinero nunca duerme’. Así fue la increíble e intensa historia del LTCM, el Titanic de los hedge funds.

Corría el año 1994 cuando John Merriwether, vicepresidente de Solomon Brothers y uno de los gestores más afamados entre los brokers de todo el mundo, decidió crear el fondo de inversión definitivo. Para ello, se rodeó de algunos de los economistas más reputados del momento, como Myron Scholes y Robert C. Merton (futuros ganadores del Nobel de Economía en 1997), Greg Hawkins, Larry Hilibrand o Eric Rosenfeld. Entre todos ellos desarrollaron y perfeccionaron la teoría del convergence trade, según la cual los bonos a largo plazo emitidos con una diferencia de tiempo no demasiado grande tienden a valer lo mismo en el mercado con el paso del tiempo. El LTCM buscaba bonos que estuvieran muy correlacionados entre sí, de tal manera que cuando uno se desplazaba, los gestores rápidamente tomaban posiciones alcistas en uno y bajistas en otro, apostando porque, a la larga, se acercarían de nuevo. Aunque esta estrategia parece que, aparentemente, crea poco margen de beneficio, realizada con un gran nivel de endeudamiento, genera suculentas plusvalías.

El 24 de febrero de 1994, el fondo echaba a andar con un capital inicial de 1.011 millones de dólares, aportados por 80 inversores VIP, ya que el capital mínimo para poder entrar era de 10 millones de dólares. Muchas entidades financieras aportaron grandes sumas de dinero, porque pretendían luego vender su parte dentro del fondo a sus clientes más importantes.

Auge y caída

El LTCM utilizaba la máxima agresividad para especular con todo tipo de bonos y renta fija, mediante un estilo long-short que tuvo unos efectos iniciales imparables: en sus dos primeros años de vida, alcanzó rentabilidades anuales cercanas al 40%. Los inversores comenzaron a perder el miedo por el excesivo apalancamiento que utilizaban los gestores del fondo, y lo cierto es que los resultados no hacían sino darles la razón. Hasta 1996, el LTCM invirtió en contratos de derivados más de 1.000 millones de dólares, repartiéndose 700 millones en swaps y alrededor de 400 millones en contratos de futuros.

Los primeros síntomas de agotamiento llegaron en 1997, aunque más por culpa del estancamiento de los mercados que por una mala dirección del fondo, que ‘sólo’ se revalorizó un 27%. Los gestores adujeron que ya no había suficientes oportunidades de inversión tras el pequeño frenazo que supuso la crisis asiática de hacía unos meses, y devolvieron a los inversores 2.700 millones de dólares de los 7.000 millones que acumulaba en tesorería por aquel entonces el hedge fund.

En mayo de 1998, aumentaron espectacularmente los spreads de crédito a causa de los problemas surgidos con la deuda hipotecaria. El LTCM perdió en escasos días un 16% dando muestras de un preocupante debilitamiento ante los vaivenes del mercado, que se confirmaría en agosto con la crisis económica que aconteció en Rusia.

A causa del excesivo abaratamiento del petróleo, las autoridades del Kremlin decidieron devaluar el rublo y declarar una suspensión de pagos. La alarma saltó entre todos los inversores del mundo, que decidieron olvidarse de la renta variable y apostar por la renta fija, algo que a priori beneficiaba al LTCM. Sin embargo, los ahorradores miraron a lo seguro y depositaron sus capitales en bonos de Estados Unidos, favoreciendo su revalorización. La estrategia cortoplacista que utilizaban los gestores del fondo, y que apostaba por la convergencia entre los bonos norteamericanos y los de otros países falló… y no sólo eso, sino que sucedió radicalmente lo contrario, extremándose las diferencias. En un solo día, el LTCM perdió más de 550 millones de dólares.

Punto de inflexión

Aún así, el hedge fund intentó salir a flote por cuenta propia, y decidió pedir al mercado 1.500 millones de dólares para aguantar sus posiciones, con la creencia firme todavía, por parte de sus gestores, de llevar la razón en sus tesis. Pero para lograr atraer capital, tuvieron que publicar su valor liquidativo, y dar a conocer de esta manera sus enormes pérdidas a la opinión pública. Una vez más, el efecto fue el opuesto al que buscaban, y muchos de los partícipes retiraron alarmados la cuantía de sus aportaciones. Ante la acuciante deuda, otros fondos compraron a precio de saldo lo que quedaba por salvar del LTCM.

La situación llegó a ser tan caótica que en septiembre de 1998, el hedge fund gestionaba 1.000 millones de dólares pero contaba con una deuda de 100.000 millones de dólares. La Reserva Federal decidió intervenir y le inyectó 3.600 millones entre las aportaciones de 14 bancos a cambio del 90% del mismo. PriceWaterhouse procedió entonces a auditarlo. De esta manera, se evitó poner en peligro todo el sistema financiero. Tan sólo dos años después, el Long Term Capital Management fue liquidado.

La historia del, quizá, más importante y ambicioso hedge fund jamás creado sirve para comprender que por muy capitalizado que esté un fondo de fondos, por muy fiables que sean los gestores que lo llevan, por muy poca volatilidad que presente, siempre está sujeto a los devenires imprevisibles del mercado. Como ya decía el genial Keynes, el principal problema de invertir de forma apalancada en el mercado es que éste puede mantenerse mucho más tiempo irracional del que tú eres capaz de mantenerte solvente.